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A receita para que o Facebook valha mais de $100 bilhões

Campus do Facebook

A história é sempre a mesma. Um fenômeno de audiência revoluciona a Internet, cresce exponencialmente, anuncia um IPO a um valor que racionalmente ninguém entende e o preço das ações cresce de forma absurda no primeiro dia de negociação. Com o Facebook, aconteceu tudo isso numa escala ainda mais impressionante.

O Brasil está bem presente nessa história. No vídeo de 30 minutos do roadshow, que o FB já tirou do ar, além de ser mencionado como uma região em que houve bastante crescimento e que ainda apresenta um bom potencial, aparecem imagens da Avenida Paulista. Até um torcedor do Corinthians apareceu no vídeo…

Post do Alexandre Hohagen (Latin America VP fo Facebook)

Hoje à tarde, o Facebook anunciou na sua recém criada página de relações com investidores que o preço do IPO foi definido em $38/ação, no topo da faixa, que havia sido ampliada no início da semana. Isso implica que o Facebook vale $ 104 bilhões de dólares, ou 100 vezes o lucro e mais de 25 vezes a receita.

Vou voltar a esses números daqui a pouco, mas antes gostaria de mencionar uns artigos sobre o Facebook.

The Social Network

Todos viram o filme, alguns leram o livro. Todo mundo já ouviu falar da disputa entre dois dos fundadores do Facebook, o Mark Zuckerberg e o Eduardo Saverin. Nesse artigo no Business Insider, Nicholas Carlson conta detalhes da disputa entre os dois. Pelo que ele descreve, após financiar a compra dos servidores para o Facebook, o Saverin passou a se dedicar a outras atividades, um summer job no Lehman Brothers e a criação de um site de vagas de emprego (alguém já ouviu falar na Joboozle?), deixando de lado Mark e o Facebook.

Ressentido com a falta de apoio do Saverin, Zuckerberg arquitetou a compra da empresa Facebook LLC pela TheFacebook Inc. de Delaware e distribuiu ações da Facebook Inc. para diluir a participação do Saverin. Com isso, adquiriu o controle da empresa e livrou-se de uma presença incômoda. Em IMs publicados no artigo, fica clara a visão utilitária de Zuckerberg da relação entre os dois:

Mas, após o evento da Joboozle, as recusas do Saverin de se envolver com a captação de funding e o Zuckerberg se assegurar que conseguiria dinheiro sem apoio dele, o fim da relação entre eles estava determinado. Mesmo tendo sido advertido por seu advogado, Mark achou que era mais importante seguir o seu próprio caminho. Os advogados negociassem acordos depois.

Morgan Stanley x Goldman Sachs

Prospectus da oferta de ações

Nesse outro artigo do Business Insider, Henri Blodget conta detalhes sobre o processo de escolha dos coordenadores da oferta. Depois do Goldman ter fechado um private placement de 500 milhões de dólares, quem liderou o processo acabou sendo o Morgan Stanley. Dado a limitação de ações por cliente, pode até ser que os clientes e corretores do Morgan acabem se ressentindo e saindo do banco. Mas os fees e a exposição de ter sido o left lead serão valiosos para o Morgan.

Quanto o Facebook Vale?

Um sem número de analistas publicou relatórios de valuation do Facebook. Honestamente, minha própria estimativa ficou bem abaixo dos $104 bilhões. Mas como nos ensinaram os discípulos de Adam Smith, o que determina o preço de uma ação é o ponto de equilíbrio entre a oferta e a demanda. Com todos investidores (institucionais e de varejo) do mundo querendo um pedaço do IPO, o valor foi parar na estratosfera.

Para mim, há algumas dificuldades para chegar nos $100 bi. As principais são a queda na velocidade de crescimento e a redução da rentabilidade. Os dois são sinais de cansaço do negócio. Não que isso indique que o Facebook não continuará a ser um sucesso, mas que tem que encontrar novas fórmulas para alavancar o crescimento de usuários ou monetizar ainda mais essa base.

Assumindo que o Facebook alcance 50% dos usuários de Internet do mundo em 2017, aumente em 50% a receita média por usuário ativo e aumente um pouco a rentabilidade para 26% da receita, estimei o valor da empresa em $53-66 bi ($20 a $25 por ação) a um WACC de 10% e g entre 4% e 6%. Atingir esses números já é um grande desafio para o Facebook. Esta é uma análise parecida com a da Privco (ainda que ele use um WACC de 16% e uma taxa de crescimento perpétuo g de 9%, bem mais altos).

Cenário 1 de Valuation

O Facebook promete mais do que isso

Passada a euforia do IPO, o Facebook tem que entregar resultados. Trimestre após trimestre, ano após ano. E tem que crescer muito e rápido. No meu modelo, para valer $100 bi, o Facebook precisaria alcançar 53% dos usuários de Internet do mundo em 2017 e 61% deles em 2022, dobrando o ARPU em 5 anos e triplicando em 10, mantendo uma rentabilidade superior a 35% da receita. E se for para pagar $ 1 bi por alguma outra empresa, é melhor garantir que esse alvo traga mais que isso em valor…

Nesse cenário, o valor do Facebook seria comparável ao que o valuation do IPO indica. Com WACC de 10% e g entre 4% e 6%, o valor por ação seria de $37 a $49:

Cenário de Valuation Compatível com Preço do IPO

Veja uma receita para o Mark chegar nos $100 bi

A minha receita?

  1. China: Entrar na China.
  2. Crescimento: Continuar a crescer na América do Norte, na Europa, na Ásia, na América Latina (50-60% dos usuários de Internet do mundo!)
  3. Monetização: Descobrir como ganhar dinheiro com smartphones e tablets. (O primeiro app para o iPad era péssimo). E gerar receita sem irritar os usários, o que vai ser um desafio.
  4. Engajamento de usuários: Conseguir não alienar os usuários (isso poderia ser chamado de Friendster, Myspace, Orkut, Geocities, ICQ, AOL effect…), protegendo sua privacidade e evitando interferências que os incomodem.
  5. Darwinismo: Evitar que um novo Facebook substitua o Facebook.
  6. New growth opportunities: Criar novas plataformas de receita (m-payments para itens virtuais ou reais?) Apps??? Cobrar para distribuir mensagens (eu não gosto dessa ideia)??? No meu modelo de difusão de Bass, os resultados de 2011 e de Q1 de 2012 mostram forçam uma inflexão forte da receita, indicando que é necessário inovar, e inovar em geração de receita.
  7. Advertising: Dar retorno para os anunciantes (acho que a GM precisa mais do Facebook do que o Facebook precisa dela…)
  8. It’s a business: Gerir o negócio como um negócio. A rentabilidade precisa crescer. E não é fácil crescer receita e rentabilidade percentual para sempre.

Vale a pena comprar ações do Facebook no IPO?

Provavelmente nenhum leitor desse artigo conseguiu uma ação sequer nesse IPO. Se você conseguiu, parabéns. Um vídeo do meu ex-professor Jeremy Siegel, de Wharton, relembra que IPOs são loteria. De cada 100, 1 ou 2 acabam tendo um desempenho superior ao do preço de lançamento. Você joga na MegaSena? Por quê vai jogar no mercado de ações? Ok, 1:100 é muito superior a 1:50 milhões (da MegaSena), mas ainda assim é um jogo.

Transcript do vídeo do Siegel.

As apostas estão abertas. A minha é que o FB termine acima dos $38 amanhã. Provavelmente, muito acima. Mas também aposto que daqui a um ano, as ações devem estar abaixo do valor de fechamento do dia 18 de maio de 2012 e possivelmente abaixo de $38.

Até o dia 18 de maio, 9:30 da manhã, hora de New York. 10:30 em São Paulo.

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  • Michel Hannas

    Pois é. Até o momento, quem foi agraciado com ações do FB no IPO perdeu $5/ação. No dia do IPO, após começar em $42, bater em $38 (quando os agentes de mercado começaram a comprar), chegou a $45 e terminou o dia em $38.23. No segundo dia de negociações, abriu abaixo de $38 e estava sendo negociado a $33 durante o dia.

  • Michel Hannas

    O IPO foi um fracasso? De jeito nenhum. O FB levantou $16 bi. E, a $33, o FB ainda vale mais de $90 bi. Muito acima do que cenários razoáveis de valuation indicam. Mas, como a demanda pelo IPO era muito alta, o preço de lançamento ficou muito alto. Para o FB, fica o desafio de crescer para sustentar seu valor (não de $38, necessariamente, mas de $25…) Para os underwriters, ficam os fees do IPO. Para os investidores que entraram na onda (e os que compraram a $45), fica a lição. Ter sucesso financeiro num IPO é como jogar numa loteria.

  • Ricardo

    Michel, parabéns pelo artigo. Como nós podemos ver no 2 dia de trading voce acertou na mosca!!!
    Abs.,
    Ricardo Leirner